香港私人消费呈现 疲态

 　香港私人消费表现逊色 　　近来，内地及乌克兰的政经状况虽备受关注，但市场似乎普遍认同短期爆发全面危机的风险不大。此外，近期公布的多项经济数据表现企稳，多国采购经理指数同步回升，显示环球经济复苏步伐持续。由于成熟市场复苏前景未变，投资者及评论者也把焦点放于各经济体的内部需求表现。 
　　消费开支稳定扩张，为香港过去数年宏观经济发展的一大亮点。香港私人消费开支自 2009 年触及低位后持续回升，在 2010 年至 2013 年期间，私人消费年均增幅高于同期本地生产总值增幅 1.7 个百分点。事实上，自2009 年以来，私人消费增长均是香港经济复苏的主要动力，其对整体经济增长之贡献接近九成。 
　　然而，与其他亚洲经济体不同，香港今年第一季度经济增长放缓，主要因为私人消费动力转弱，其增幅仅为 2%，远逊于市场对消费可维持理想增长的预期。鉴于私人消费占本地生产总值三分之二，我们将探讨香港消费增长为何落后于经济增长。 
　　家庭入息还是消费意欲下滑？ 
　　劳动收入增长减慢，引致私人消费及经济增长表现欠佳似乎是合理的推论。过去几个季度家庭入息中位数增长已然减慢。今年第一季度香港家庭入息中位数虽仍轻微增长，但实质增幅已收窄至 0.4%，即使如此，我们认为，家庭收入并非导致目前私人消费增长放缓的主要因素。值得指出的是，香港家庭入息中位数增长并非近期才首次减慢。香港家庭入息的年增长自 2010 年以来，皆落后于整体经济增长，而其间私人消费与整体经济的增长差距一直未见收窄，而此现象直至近期方始出现变化。由此可见，在是次经济周期中，家庭收入变化并未能有效解释消费增速的改变。我们认为，在市民收入不变的前提下，过去几个季度消费意欲下滑，是本地私人消费动力大不如前的主因。整体而言，以消费占收入比重计算的平均消费倾向在 2014 年第一季度为 0.60，与去年第一季度的 0.61 变化不大。值得注意的是，以消费变幅占收入变幅比重计算的边际消费倾向，由去年第一季度的1.29，迅速下滑至今年第一季度的 0.55。换言之，居民薪酬涨幅用作储蓄的部分，较去年同期增加74%。 
　　消费意欲下滑的潜在原因 
　　要理解香港近期消费表现及判断消费表现会否继续逊色，需先了解边际消费倾向下滑的原因。若干潜在因素可以解释此一现象，其一是息口预期显著变化。然而，参考欧洲美元期货利率，今年第一季度市场对美元利率走势的预测未见明显变化。息口预期变化的推论似乎未能为消费转弱提供满意的解释。负债水平攀升为另一可能的潜在原因。今年第一季度香港家庭偿债负债占本地生产总值比率，较去年首季高出 0.5 个百分点。就有关推论作分析，我们比较了边际消费倾向在不同时期的水平，以观察在负债水平较高的时期，边际消费倾向会否出现快速下滑。惟结果不支持此一推论。在2010 年，香港家庭偿债负债比率出现五年以来的最大升幅，但边际消费倾向却未见急速下滑。而在2011 年及2012 年，边际消费倾向，甚至与家庭负债水平同步攀升。 
　　另一推测为今年初消费者态度转趋审慎，但目前情况亦不支持有关推论。香港消费信贷额持续上升反映消费情绪大致正面。目前家庭负债水平尚未达至家庭愿意承担的负债上限。市民仍愿意以信用卡为消费作融资，信贷需求并未缩减。这消费信贷模式的变化自2010年延续至今。事实上，即使本地消费情绪大致平稳，但过去数季香港消费增长仍见放缓。 
　　我们认为，股票及楼房价格滑落造成的负财富效应，方为导致消费倾向下滑的主要原因。为更准确衡量财富效应，我们对本地家庭持有的金融资产及房屋财富净值之变化进行分析。从 2009 年至 2013 年间，香港家庭持有的总财富净值年均增长13%，但今年第一季度却下跌3%。 
　　接下来的问题是，过去数年金融资产及房屋财富净值变化对消费增长影响几何？我们在此引用香港金融管理局2007年的研究结果，以量化财富效应之规模。我们估计，由股票及楼房价格上升所衍生的财富效应，于 2013 年推动私人消费增长 0.7个百分点。惟今年第一季度财富效应的影响由正转负，导致期内私人消费增幅减少 0.2 个百分点。此消彼长之下，来自财富效应的增长贡献减低了近 1 个百分点，即使薪酬上升及就业增加带来正面的收入效应，亦难完全抵消有关影响。 
　　下半年面对持续挑战 
　　去年下半年，我们已经预期在薪酬温和上升及财富效应转弱的背景下，内部需求复苏步伐将见放缓。我们对香港消费前景仍持审慎态度。在2014 年余下时间，我们预期收入效应将对私人消费提供温和支持，惟财富效应将限制消费升幅。考虑到居民消费占香港整体零售销售总值逾六成，而家庭开支增幅逊于以前，相关影响无可避免将反映在零售数字之上。因此，我们把2014 年全年零售销售额增长预测，由原来的 13% 下调至 5%。 
　　恒生中国首次于香港发行人民币10亿元债券 
　　恒生银行（中国）有限公司（"恒生中国"）首次于香港发行离岸人民币债券，总额达人民币 10 亿元。该批高级无抵押债券年利率为 3.25%，为期三年。汇丰为该债券发行之独家牵头经办人及独家簿记管理人。该债券于 6 月 25 日供专业投资者认购，市场反应良好，获不同类别的投资者认购。债券之定价日为 2014 年 6 月 25 日，到期日为 2017 年 7月 3 日。该债券已申请于香港联合交易所上市。 
　　恒生中国副董事长兼行长林伟中表示："我们很高兴首次发行的离岸人民币债券获得投资者支持。发行债券所得的资金，将用作一般融资及企业其它用途。我们将继续投资于策略性地区的新网点及多元化服务渠道、把握开放政策带来的机遇，加强与香港母行的合作，令业务持续增长。" 
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