经济学论文：近期美国房地产市场的基本特征和走势

       作为"美国梦"最重要的标志，美国的房地产业从上世纪40年代起，在政府推动下努力实现着"居者有其屋"的目标。特别在2000年 网络 股泡沫破灭后，正是美国建筑业、房地产业为主的一些行业的繁荣，才使其 经济景气得以持续。但是从2006年中期开始，持续升温的美国房地产市场开始降温。由于房地产市场逆转，曾经繁荣的住房按揭贷款和结构化产品市场中，潜在风险也开始逐渐暴露，一些曾经经营良好的 金融 机构甚至濒临破产边缘。

　　近两年， 中国 的房价在一定范围内引发了争议。虽然国情和经济 发展 阶段明显不同，但中美同属大国，城市和地域间的发展都存在不平衡现象，对美国房地产业发展，特别是住房发展的经验教训加以合理借鉴是有益的。

　　一、美国房地产业发展的基本情况

　　回顾美国半个多世纪的发展，城市化其实就是以房地产业发展为重要动力的城市扩大化和"后城市化"(即所谓郊区化和大都市区化)过程。统计上看，20世纪的美国发生过两次人口迁移高潮：第一次是20世纪30年代到60年代初，美国人口大规模地从乡村向城市迁移；第二次是20世纪60年代末到90年代，由于城市 交通 、污染和犯罪等原因，大量城市人口又从中心城市向四周逐渐都市化的郊区迁移。大城市资源日益集中的同时，也提升了生活成本、房屋价格，推动人流、物流向非大城市迁徒，在这一过程中同时完成了郊区化(乡村城市化)，进而实现了大都市区化。因此，美国房地产市场实际是由中心城市(Central cities)、郊区(Suburbs)和非大都市区域(Non-metropolitan area)这三大市场组成。

　　美国城市化每一次大的阶段性变化都与房地产业发展紧密相关。如早期移民的土地购买和租约；19世纪铁路公司沿路建设铁路城镇和镇址投机；20世纪初的合同建造房屋和预制房屋；大萧条之前的保险公司开发城市公寓以及家庭住房抵押贷款的盛行；"新政"之后FHA(联邦住房管理局)的兴起和住房开发的职业化；二战后的VA(退伍军人管理局)住房贷款担保计划和"莱维敦"式廉价住房；1977年的CRA(社区再投资)法案鼓励金融机构对中低收入地区发放住房开发、重建和消费贷款，等等，都为美国的城市化以及"后城市化"的推进提供了动力。

　　由于经济 社会 发展水平不同，美国房地产的地域分化比较明显，东北部、南部、西部、中西部等各区域间，房地产价格和交易量也差别很大。纽约作为中心城市，是纽约-费城-波士顿、芝加哥-底特律-克里夫兰、旧金山-洛杉矶等几大片大都市区域的中心，它不仅包括高度繁华的曼哈顿商住区，还包括类似皇后区、布鲁克林区和布朗克斯区等普通的商住区域(District)，而长岛的纳桑等县(County)就是纽药这一大都市的郊区。与东北部、西部大都市云集不同，美国中西部和南部有许多远离发达经济圈和大城市的乡村，属于非大都市区域。

　　美国地域广阔，美国的人均居住面积是全世界最高的，约为60平方米／人(2006年的统计资料显示，家庭平均170平方米)。与中国房地产市场销售中新建部分比重较大不同，美国人由于迁徙率较高，房屋换手率也较高，美国市场上，二手房占房屋销售市场的绝大部份。以2006年为例，美国内全年共售出约765万套房屋，其中二手房占到86%。伴随着人口流动，房屋反复换手，而 农村 逐步变为郊区，再渐次进化为城市。这样，地价带动房价、人工成本和建筑成本累加，推动了美国房地产，特别是住宅价格不断攀升，地区级差逐渐放大，这一趋势从上世纪90年代以来尤其明显。

　　据2000年的统计资料，当时美国中西部和南部平均房价在15万美元左右，东部和西部海岸郊区平均房价为25万美元左右，两者差距不足一倍；而在 1970年，两者则分别为20000美元和25000美元，差距实际只有五分之一，可见美国房产在部分地区的升值速度。尽管如此，根据统计，30年中(1970年-2000年)绝大多数年份(18年)美国房价年增长幅度仅为2%，甚至低于当时的消费品物价指数(CPI)涨幅，只有很少的年份超过5%。这也令进入20世纪90年代后的房地产价格上涨凸显"蓄之既久、其发必速"之势。

　　20世纪90年代开始的此轮房地产价格上涨，不仅涨幅较大(至今均价几乎翻了一番多)，还大有捆绑宏观经济的趋势，这使得经济界对其高度关注。相关性 分析 显示，在美国经济总体明显衰退的2001年，房地产市场的发展使经济增长率提高了0.5个百分点，如果没有房地产市场保持繁荣，2001年美国经济的增长率就不是最终统计的0.3%，而是全年负增长。

　　房地产市场的继续走强，还带动了建筑、建材等相关行业快速增长，确实对网络泡沫破灭后的美国经济保持强势起到重要的支持作用。不过，从2005年中开始，房屋价格与销售情况开始出现背离。到 2006年，美国房地产市场开始呈现明显的拐点特征。

　　二、近年来美国房地产市场的基本特征

　　1、"需求饱和"与"局部泡沫"

　　 目前 美国房地产市场"需求饱和"与"局部泡沫"是最具代表性的特征。

　　首先，数据显示，到2006年底，美国的人口已达到3亿人，平均每个家庭2.6人，平均约2／3的家庭拥有自己的住房。这对于生活保持较高流动性的美国人而言，如此之多的人已拥有住房，对新建住宅的需求必然下降。同时，由于美国部分传统产业衰退在持续，失业率扩大，二手房交易日益不活跃，使持续上涨的房价体系更因缺乏基础而呈现出脆弱性。

　　其次，美国的局部地区房价明显过高，在旧金山、纽约等地，一套住宅平均价早已在100万美元以上，而此轮上涨恰恰是东北、西部等地的高市值品种推动的。与之相比，美国内其他地区的价格涨速明显乏力，这使得市场很难认同房地产价格级差继续高速扩大。

　　2、资金成本下降促进房地产业繁荣

　　事实上，2005年时，美国房地产已开始出现需求下降的信号，但在大量新建住宅不断高价上市带动下，房价得以维持在高位。在2000-2005年期间，美国住房开工数迭创新高，每年平均为200万套，成品住宅销售超过600万套，2005年的住房装修开支甚至达到创纪录的1620亿美元。

　　这轮美国的房地产热潮的推动因素有很多，比如人口分布调整、产业重心迁移、各种对借款人很有利的选择条款、婴儿潮(Baby Boom)一代对住房的特殊喜好、大量的外来移民需求以及股市总体表现不佳等等。不过，我们认为，所有的资产价格攀升几乎都和资金成本下降有关，对于美国房地产市场的热络而言，税收优惠和利率下降可能起到了决定性作用。

　　(1)税收优惠间接降低资金成本

　　美国政府一直采取各种优惠措施，鼓励居民拥有自己的住房。2000年美国住房发展预算达到280亿美元，占政府总预算的16%，这一年也成为楼市快速上涨的一个转折点之一。

　　美国早期税法在规定征收个人所得税时，对所有抵押贷款(如购买耐用消费品)的利息支出均可减免税收。但从1986年起，此项 法律 改为只有用于购买、建造和修缮住房的贷款利息支出才可减免税收，这一规定刺激了新住房的建设和人们买房的积极性。1998年，美国在修正的税法中，出台了更为有利于拥有住房者的规定，即房屋主人在缴纳个人所得税时可进行税前扣除，每户家庭每年可扣除2750美元，而租住房屋的人则不能享受这种税收优惠，这进一步鼓励了居民购房。

　　美国税法还规定，如果是房主自己住满两年以上的住宅，"单身者在售房时价格与购房时的价格差不超过25万美元、已婚者家庭在售房时与购房时的差价不超过50万美元的，都免缴收入所得税"。而在美国大部分地区，美国住房的价格一直相对稳定，这令美国人出售房屋所得基本上免缴收入所得税，这在一定程度上更刺激了二手房市场的发展，促使房屋交易和投资更加活跃。

　　(2)利率降低直接降低资金成本

　　持续的利率下降更支持2000年以来的房地产持续繁荣。从2000年下半年开始，美联储的货币政策开始从加息周期进入减息周期。2001年1月，联邦基金利率下调50个基点后，到2003年6月，联邦基金利率降低到1%，联邦基金利率达到46年以来的最低水平。

　　低利率政策使美国房地产市场有了过度宽松的金融环境。伴随基础利率降低，按揭贷款利率也随着宽松的货币政策持续下降。30年固定按揭贷款利率从2000年底的8.1%下调到2003年的5.8%；一年可调息按揭贷款利率也从2001年底的7.0%下调到2003年的3.8%。虽然在2004年6月开始，美联储低利率政策开始逆转，连续调高利率，但此后一段时间内，按揭贷款利率仍然保持在较低的水平上。由于房屋贷款利率低，伴随着房价的不断上升，实际购房者每月偿付的贷款额并没有多大的升幅。

　　世界各地的投资者对于按揭贷款证券化和结构化产品的需求，也让美国贷款机构可以发放更多的、更高风险的住房按揭贷款。通过贷款分级和次级类贷款证券化，不仅提升了美国贷款机构的流动性，而且通过下游利润帮助维持了直接房贷的低成本。资金成本降低推动资金的涌入，资金涌入又带来价格高企，价格高企放大赢利效应，赢利效应和低资金成本引诱了更多资金……一系列正反馈效应使房地产价格持续上升，并保持高位运行。

　　由于资金成本低，业内的存量资金得以在商用和住宅产品上从容切换，房地产整体的价格水平从而稳中有升。比如，住宅市场持续繁荣，推动了大都市区化的形成以及第三产业的发展，对商用房地产 (特别是写字楼、零售商业物业、娱乐设施等)产生了强劲的需求，后者转过来又优化了住宅区域的环境和提升了生活品质……因此，尽管美国房地产在商用房地产领域曾有过几次小规模波动，但也被住房市场的强劲需求所熨平。

　　3、经济前景不明和利率逆转导致拐点显现

　　随着美国联邦基金利率上升和经济前景不明朗，美国房地产市场的繁荣开始出现降温。美国商务部数据显示，从美国2006年第三季度开始，新建房开工持续下降，特别是2006年9月，新建房价格与 2005年同比下降9.7%。这是1970年以来的最大降幅，表明市场拐点确实出现。